我們認(rèn)為，對(duì)電信業(yè)的評(píng)估將發(fā)生從想象到現(xiàn)實(shí)，從題材到業(yè)績(jī)的回歸，則當(dāng)前的資產(chǎn)配置策略應(yīng)從上游向下游轉(zhuǎn)移，我們看淡上游運(yùn)營(yíng)商，而看好下游設(shè)備商的發(fā)展前景。

　　5月23日三部委的通告，宣告了困擾行業(yè)四年之久的重組塵埃落定，拉開(kāi)了新的運(yùn)營(yíng)格局序幕，運(yùn)營(yíng)格局將由相對(duì)壟斷逐步走向相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)，未來(lái)業(yè)務(wù)創(chuàng)新模式將有可能取代單純的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)成為新的競(jìng)爭(zhēng)形式。在相對(duì)確定的未來(lái)發(fā)展預(yù)期下，我們認(rèn)為，各公司基本面的表現(xiàn)將最終決定其在資本市場(chǎng)上的走向。

　　預(yù)計(jì)第三季度有望展開(kāi)TD的二期網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，城市規(guī)模約30個(gè)，09 年將進(jìn)一步在全國(guó)實(shí)現(xiàn)大規(guī)模鋪開(kāi)。而09年將正式發(fā)放三張3G牌照，從而引領(lǐng)電信行業(yè)固定資產(chǎn)投資規(guī)模出現(xiàn)顯著增長(zhǎng)，并提升設(shè)備商的景氣度，因而本土設(shè)備商在自主創(chuàng)新政策的扶持下，將充分受益于本次景氣度的回升。

　　當(dāng)前電信行業(yè)整體估值水平仍高于市場(chǎng)估值中樞位置，國(guó)際金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩從外部極大地影響了包括電信行業(yè)在內(nèi)的各類(lèi)公司的估值水平，而重組更是從內(nèi)部改變了相關(guān)公司的未來(lái)經(jīng)營(yíng)發(fā)展路徑，從而構(gòu)筑新的估值水平。我們認(rèn)為，在內(nèi)外因的綜合作用下，電信行業(yè)中的各公司也將面臨著估值水平的重新構(gòu)筑，電信運(yùn)營(yíng)商的估值水平可能逐步下移，而電信設(shè)備商的估值水平有望保持穩(wěn)定甚至得到提升。

　　目前，香港市場(chǎng)電信業(yè)估值水平也將重構(gòu)。香港市場(chǎng)的電信業(yè)估值水平與國(guó)際上存在一定程度的異同。相同的是設(shè)備商的估值水平較市場(chǎng)平均水平有一定的溢價(jià)，中興通訊始終保持著對(duì)恒生國(guó)企股指數(shù)的正溢價(jià)率；固話運(yùn)營(yíng)商的溢價(jià)率始終為負(fù)，但一直處于上升狀態(tài)。不同的是香港運(yùn)營(yíng)商尤其是移動(dòng)業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)商相對(duì)市場(chǎng)水平的溢價(jià)幅度過(guò)高，中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)聯(lián)通的PE溢價(jià)率自06年初以來(lái)始終保持正值（除個(gè)別月份外），但目前正處于緩慢回落的過(guò)程。作為同時(shí)在香港和A 股交易的中國(guó)聯(lián)通和中興通訊可以通過(guò)比較其在香港的折價(jià)率來(lái)反映出兩地估值水平的差異。自06年8月，二者均出現(xiàn)明顯的折價(jià)開(kāi)始，折價(jià)率不斷擴(kuò)大，在08 年1月左右達(dá)到谷底后逐步回升，中國(guó)聯(lián)通和中興通訊在08年6月末的折價(jià)率分別為-28.98%和-26.48%。相對(duì)而言，A股面臨的估值壓力更大，港股較A股而言的估值水平仍具有優(yōu)勢(shì)。

　　運(yùn)營(yíng)商之間競(jìng)爭(zhēng)力度的逐步強(qiáng)化以及設(shè)備商景氣度的回升將造成電信業(yè)上下游產(chǎn)業(yè)的發(fā)展脈絡(luò)呈現(xiàn)顯著的差異性，而這種差異性將通過(guò)業(yè)績(jī)和估值兩方面得到體現(xiàn)。我們認(rèn)為，對(duì)電信業(yè)的評(píng)估將發(fā)生從想象到現(xiàn)實(shí)和從題材到業(yè)績(jī)的回歸，當(dāng)前的資產(chǎn)配置策略應(yīng)從上游向下游轉(zhuǎn)移。

　　我們看淡國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商的整體未來(lái)表現(xiàn)，給予“中性”的投資評(píng)級(jí)；看好本土設(shè)備商即將面臨的歷史性機(jī)遇，給予“買(mǎi)入”的投資評(píng)級(jí)。

　　具體到上市公司層面，我們對(duì)中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)網(wǎng)通均給予“中性”的投資評(píng)級(jí)，對(duì)中興通訊給予“買(mǎi)入”的投資評(píng)級(jí)。